債券市場(chǎng)做市業(yè)務(wù)發(fā)展持續(xù)推進(jìn)，其作用也越來(lái)越受到各方重視。

2月6日，交易所債券市場(chǎng)正式啟動(dòng)債券做市業(yè)務(wù)，包括安信證券、東方證券等12家券商成為首批做市商。歷經(jīng)3個(gè)月，交易所做市業(yè)務(wù)平穩(wěn)有序發(fā)展。

相較于交易所債券市場(chǎng)做市業(yè)務(wù)的剛剛起步，銀行間債券市場(chǎng)的做市業(yè)務(wù)已發(fā)展多年。通過(guò)做市有效提升了債券市場(chǎng)活躍度，促進(jìn)了交易連續(xù)性，在發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)格、穩(wěn)定市場(chǎng)波動(dòng)、健全債券估值定價(jià)機(jī)制等方面發(fā)揮了重要作用。

商業(yè)銀行是銀行間市場(chǎng)的主要做市機(jī)構(gòu)。近期，上海證券報(bào)記者采訪多家商業(yè)銀行金融市場(chǎng)部人士，探討做市業(yè)務(wù)如何更高質(zhì)量發(fā)展。

提升市場(chǎng)流動(dòng)性 完善債券定價(jià)機(jī)制

銀行間債券市場(chǎng)做市商制度在提供市場(chǎng)流動(dòng)性、完善債券定價(jià)機(jī)制方面發(fā)揮了極其重要的作用。

受訪機(jī)構(gòu)表示，整體而言，商業(yè)銀行開(kāi)展銀行間市場(chǎng)做市交易，不僅可以提升債券市場(chǎng)流動(dòng)性，激發(fā)二級(jí)市場(chǎng)活力，做好金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理，更能防范金融風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和資源配置的基礎(chǔ)性功能，讓債券市場(chǎng)更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

江蘇銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，一方面，做市商對(duì)做市債券提供連續(xù)的雙邊報(bào)價(jià)，投資者可點(diǎn)擊做市商的報(bào)價(jià)隨時(shí)達(dá)成交易，不必向交易對(duì)手逐一進(jìn)行詢價(jià)。做市商提供市場(chǎng)流動(dòng)性，有利于降低流動(dòng)性溢價(jià)和債券發(fā)行成本，完善債券市場(chǎng)功能，進(jìn)一步支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，做市商制度有利于完善債券定價(jià)機(jī)制，提高定價(jià)效率，反映市場(chǎng)供求關(guān)系，形成更有效的債券收益率曲線。做市商為不同類(lèi)型和期限的債券提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)，為市場(chǎng)提供定價(jià)參考，為債券估值提供重要依據(jù)。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，通常而言，交易商具有較大的體量、較高的交易效率和較準(zhǔn)的定價(jià)能力。當(dāng)市場(chǎng)面臨交易集中度高、方向趨同的時(shí)候，交易商能夠依托豐富的客戶資源和對(duì)客經(jīng)驗(yàn)，準(zhǔn)確捕捉到市場(chǎng)不同類(lèi)型機(jī)構(gòu)的不同需求，起到平盤(pán)的效果，避免市場(chǎng)交易單一化。

該負(fù)責(zé)人還認(rèn)為，當(dāng)市場(chǎng)面臨拋壓較重，流動(dòng)性較差的資產(chǎn)無(wú)人承接時(shí)，交易商能夠依托較強(qiáng)的定價(jià)能力和較大的體量，在合理的價(jià)格區(qū)間內(nèi)盡可能承接被拋售的資產(chǎn)，從而起到穩(wěn)定市場(chǎng)信心的作用。總體上講，波動(dòng)率增加的市場(chǎng)更需要交易商來(lái)維護(hù)穩(wěn)定性。

多家銀行也認(rèn)為，從宏觀角度看，提高信用類(lèi)債券的流動(dòng)性，有助于完善我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)多層次交易結(jié)構(gòu)，提升債券二級(jí)市場(chǎng)的交易比重，形成合理的信用債券收益率曲線，進(jìn)而提高銀行間市場(chǎng)債券投資者的投資意愿。

從微觀角度看，信用類(lèi)債券流動(dòng)性提升，會(huì)減少企業(yè)債券的發(fā)行難度，提高企業(yè)的直接融資效率，降低企業(yè)直接融資成本，促進(jìn)我國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)中直接融資占比不斷提升。

做好風(fēng)險(xiǎn)管理 拓展對(duì)沖工具應(yīng)用

作為市場(chǎng)流動(dòng)性的提供者之一，做市商也會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)。

一段時(shí)間以來(lái)，銀行間債券市場(chǎng)的投資主體行為趨同的態(tài)勢(shì)比較明顯。經(jīng)常性的單邊市場(chǎng)行情會(huì)使得做市商提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)時(shí)面臨風(fēng)險(xiǎn)，從而需要適當(dāng)采取避險(xiǎn)工具進(jìn)行對(duì)沖。

多家銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，債券市場(chǎng)受宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策等影響較大，投資者交易策略容易趨同，很可能超買(mǎi)超賣(mài)，并且做市商運(yùn)用自有資金做市，這對(duì)資本管理、風(fēng)險(xiǎn)控制提出了更高要求。

與此同時(shí)，我國(guó)債券衍生品市場(chǎng)發(fā)展較慢，國(guó)債期貨、利率互換、信用違約互換等風(fēng)險(xiǎn)管理工具的深度和廣度有待進(jìn)一步擴(kuò)展。

江蘇銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，當(dāng)前主要采取的避險(xiǎn)工具有利率互換及債券借貸。雖然有買(mǎi)斷式回購(gòu)和債券借貸兩項(xiàng)業(yè)務(wù)可以達(dá)成融券目的，但并非中央借券機(jī)制，因此無(wú)法成為做市商的風(fēng)險(xiǎn)保障。

該負(fù)責(zé)人建議，交易主管部門(mén)可大力推動(dòng)做市商參與債券類(lèi)衍生品交易，如國(guó)債期貨；可推動(dòng)機(jī)構(gòu)加大標(biāo)債遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)開(kāi)展力度；在人民幣利率互換交易外，增加做市機(jī)構(gòu)可使用的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具。

浦發(fā)銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人則建議，一方面要充分運(yùn)用金融科技手段，開(kāi)發(fā)智能交易管理系統(tǒng)進(jìn)行交易管理、分析、盯市與估值；另一方面著力加強(qiáng)銀行內(nèi)控體系建設(shè)，不斷優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)管理制度和流程，嚴(yán)密監(jiān)控操作風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)決杜絕違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

該負(fù)責(zé)人認(rèn)為，根據(jù)各影響因子對(duì)市場(chǎng)的擾動(dòng)情況，通過(guò)多空對(duì)沖、衍生交易組合等策略平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，積極采取遠(yuǎn)期利率合約、利率互換等對(duì)沖工具管理利率風(fēng)險(xiǎn)，開(kāi)展信用違約互換等業(yè)務(wù)創(chuàng)新管理信用風(fēng)險(xiǎn)，不斷完善多層次、多渠道的風(fēng)險(xiǎn)管理方式。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人也建議，減少做市商進(jìn)入債券回購(gòu)、遠(yuǎn)期、互換和期貨等衍生品市場(chǎng)的嚴(yán)格限制，從而使其獲得較多對(duì)沖保值工具。同時(shí)清算機(jī)構(gòu)提供日內(nèi)賣(mài)空或透支、隔夜拆借等多樣服務(wù)，使做市商頭寸管理風(fēng)險(xiǎn)大大降低。

健全激勵(lì)機(jī)制 激發(fā)做市商積極性

目前，我國(guó)銀行間債券做市業(yè)務(wù)仍存在激勵(lì)機(jī)制不完善的問(wèn)題。無(wú)法有效盈利、缺乏有效政策激勵(lì)、利率風(fēng)險(xiǎn)大一直是影響機(jī)構(gòu)做市動(dòng)力的重要因素。

浦發(fā)銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，境外債券市場(chǎng)交易屬性較強(qiáng)，大多采取做市商盈利激勵(lì)和交易所補(bǔ)貼模式，而境內(nèi)做市商激勵(lì)機(jī)制主要來(lái)自內(nèi)部考核，需要平衡做市業(yè)務(wù)投入成本與業(yè)務(wù)收益，提高綜合經(jīng)營(yíng)能效。

申萬(wàn)宏源證券發(fā)布的研報(bào)也認(rèn)為，做市商考核主要包括量?jī)r(jià)兩方面，當(dāng)前對(duì)報(bào)價(jià)的考核相對(duì)更為重視，但報(bào)價(jià)價(jià)差較小并不等于做市質(zhì)量高，部分做市商對(duì)不活躍券報(bào)零點(diǎn)差，市場(chǎng)交易活躍的券種與做市券割裂，做市商并未實(shí)質(zhì)性向市場(chǎng)提供流動(dòng)性。因此，建議適當(dāng)降低對(duì)報(bào)價(jià)價(jià)差的考核權(quán)重，提高對(duì)報(bào)價(jià)量和成交量的要求。此外，還可以將國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)考核與做市商考核相聯(lián)系，激發(fā)做市商做市積極性。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人則建議，做市商應(yīng)在一級(jí)市場(chǎng)中享有對(duì)國(guó)債招標(biāo)的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)和對(duì)國(guó)債追加發(fā)行的獨(dú)享認(rèn)購(gòu)權(quán)等；允許做市商進(jìn)行比一般市場(chǎng)參與者更廣的用于對(duì)沖做市交易的業(yè)務(wù)，如借券、賣(mài)空等；稅費(fèi)減免權(quán)利，例如手續(xù)費(fèi)減免。

此外，激勵(lì)機(jī)制還要考慮一二級(jí)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)。平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人建議，應(yīng)該在承銷(xiāo)商制度與做市商制度相互滲透中，強(qiáng)化一級(jí)承銷(xiāo)資格認(rèn)定中二級(jí)做市表現(xiàn)的重要性，提高權(quán)重或者在做市商中確定承銷(xiāo)商，將一級(jí)承銷(xiāo)資格作為二級(jí)做市的激勵(lì)。還可進(jìn)一步加大對(duì)做市商的政策支持力度，例如給予做市商一定的融資優(yōu)惠和便利，對(duì)做市商之間相互交易產(chǎn)生的交易和結(jié)算費(fèi)用予以減免等。