在優(yōu)勝劣汰的A股市場(chǎng)環(huán)境下，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)生態(tài)也正在發(fā)生變化。

5月11日，*ST搜特股價(jià)繼續(xù)一字板跌停，連續(xù)13個(gè)交易日跌破面值，提前鎖定面值退市。若*ST搜特被宣判終止上市，搜特轉(zhuǎn)債也將退市，成為繼藍(lán)盾轉(zhuǎn)債后，第二只可能退市的可轉(zhuǎn)債。

值得一提的是，除了退市風(fēng)險(xiǎn)外，公司還存在清償困難，可轉(zhuǎn)債或面臨違約風(fēng)險(xiǎn)。聯(lián)合資信曾將公司主體及可轉(zhuǎn)債的信用等級(jí)下調(diào)為CCC，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

雖然此前可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)一直沒(méi)有過(guò)違約記錄，輝豐轉(zhuǎn)債此前通過(guò)回售兌付解除了危機(jī)，但全面注冊(cè)制下退市通道越來(lái)越暢通，基本面差的公司退市將可能帶來(lái)可轉(zhuǎn)債違約情況。

排排網(wǎng)旗下融智投資基金經(jīng)理胡泊接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，“未來(lái)，隨著注冊(cè)制和轉(zhuǎn)債的不斷發(fā)行，有小部分業(yè)績(jī)明顯變差的上市公司，有可能確實(shí)會(huì)出現(xiàn)剛兌的難度問(wèn)題。具體是否以剛兌作為其解決方案，其實(shí)跟上市公司自身的情況密切相關(guān)。”

30年零違約歷史或被打破

*ST藍(lán)盾因觸及財(cái)務(wù)退市情形，其退市幾乎已成定局，公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債也將跟隨退市，但是剛兌還是資產(chǎn)重整仍存在著巨大的不確定性。而就在藍(lán)盾轉(zhuǎn)債鎖定退市后不久，搜特轉(zhuǎn)債因*ST搜特提前鎖定面值退市，也將可能退市。5月10日，搜特轉(zhuǎn)債尾盤(pán)大幅下跌，債券價(jià)格直接跌破50元，今日搜特轉(zhuǎn)債繼續(xù)大跌，早盤(pán)一度跌超13%，創(chuàng)下可轉(zhuǎn)債史上最低價(jià)。

藍(lán)盾轉(zhuǎn)債與搜特轉(zhuǎn)債的退市風(fēng)險(xiǎn)以及兌付風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)正邦轉(zhuǎn)債、全筑轉(zhuǎn)債、紅相轉(zhuǎn)債等有相關(guān)退市風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)債的擔(dān)憂(yōu)，這些轉(zhuǎn)債價(jià)格近期也出現(xiàn)較大幅度下跌。截至5月10日收盤(pán)，正邦轉(zhuǎn)債的價(jià)格報(bào)69.253元/張；全筑轉(zhuǎn)債報(bào)82.888元/張；紅相轉(zhuǎn)債報(bào)93.097元/張。

在過(guò)去的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，一般是藍(lán)籌股才能發(fā)行可轉(zhuǎn)債，在轉(zhuǎn)債存續(xù)期間，即使公司經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)一定困難，但最終公司仍有能力償付可轉(zhuǎn)債，所以轉(zhuǎn)債市場(chǎng)一直保持著零違約。

但隨著轉(zhuǎn)債市場(chǎng)不斷發(fā)展壯大，可轉(zhuǎn)債數(shù)量大幅增加，部分中小企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，可能會(huì)有因企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難出現(xiàn)退市甚至難以?xún)陡兜那樾??？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)上的退市案例和違約案例或?qū)⒊霈F(xiàn)，30年的零違約信仰可能也將由此打破。

“可轉(zhuǎn)債，首先它本身是具備還本付息性質(zhì)的債券，可在特定的情況下轉(zhuǎn)成股票，是同時(shí)具有股票和債券雙重屬性的投資品種?！眱?yōu)美利投資總經(jīng)理賀金龍表示，近期，基本面出現(xiàn)問(wèn)題的可轉(zhuǎn)債伴隨年報(bào)季報(bào)窗口期頻出，其中面臨“資不抵債”問(wèn)題的可轉(zhuǎn)債違約可能性增加帶來(lái)市場(chǎng)情緒下挫，個(gè)別債進(jìn)一步突破債底。

“目前，可轉(zhuǎn)債歷史上沒(méi)出現(xiàn)過(guò)違約，而伴隨基本面惡化的問(wèn)題債可能跟著正股一起退市，未來(lái)可能開(kāi)創(chuàng)先河。不過(guò)暫時(shí)來(lái)看，退市并不等同于違約，參考此前上市公司對(duì)普通債權(quán)小額兌付的例子，這些可轉(zhuǎn)債也存在小額兌付可能性，所以，現(xiàn)在說(shuō)可轉(zhuǎn)債下沒(méi)‘保底’仍然為時(shí)過(guò)早，這些債未來(lái)以何種方式完結(jié)其生命周期尚待觀察，而這也對(duì)未來(lái)參與可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的投資者的擇券能力提出了進(jìn)一步要求?！辟R金龍說(shuō)道。

胡泊也認(rèn)為，雖然轉(zhuǎn)債歷史上沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)違約的現(xiàn)象，但未來(lái)還是會(huì)存在個(gè)例打破剛兌的可能，這是遲早的事情。就目前來(lái)看，個(gè)別券的違約風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有對(duì)轉(zhuǎn)債的整體市場(chǎng)產(chǎn)生大的沖擊，轉(zhuǎn)債的均價(jià)和轉(zhuǎn)股溢價(jià)率近期也沒(méi)有明顯的變化，因此，整體市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)較為充分，比較理性。

轉(zhuǎn)債市場(chǎng)生態(tài)迎來(lái)大變化

全面注冊(cè)制下，A股市場(chǎng)生態(tài)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生巨變，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)也受到一定程度影響。

隨著轉(zhuǎn)債數(shù)量的增加，對(duì)于公司主體資質(zhì)較差、業(yè)績(jī)不佳的，尤其是評(píng)級(jí)較低的轉(zhuǎn)債而言，如果公司資不抵債，可能面臨違約風(fēng)險(xiǎn)。

雖然當(dāng)前可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)尚不存在實(shí)質(zhì)違約的情況，但隨著*ST藍(lán)盾、*ST搜特等公司鎖定退市，未來(lái)可轉(zhuǎn)債違約的風(fēng)險(xiǎn)正在加大。華創(chuàng)證券分析師周冠南表示，未來(lái)全面注冊(cè)制逐步落地，在流動(dòng)性沖擊影響和退市常態(tài)化背景下，高評(píng)級(jí)、規(guī)模大的優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債，機(jī)構(gòu)參與熱情會(huì)進(jìn)一步增加，而對(duì)于AA-評(píng)級(jí)以下的轉(zhuǎn)債要更加謹(jǐn)慎，估值將趨于保守。一方面市場(chǎng)擴(kuò)容和分化下，個(gè)券炒作行為將減少；另一方面散戶(hù)的投資難度提升，資金將向投研能力更強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者集中。

鉅融資產(chǎn)固定收益部總監(jiān)馮昊對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，“全面注冊(cè)制背景下，股票退市逐漸常態(tài)化，正股退市會(huì)導(dǎo)致轉(zhuǎn)債同步退市，而面臨退市的公司通常來(lái)說(shuō)都面臨財(cái)務(wù)困境，此時(shí)償債壓力更大。如果股票依然流通，企業(yè)可以通過(guò)下修等方式促轉(zhuǎn)股，從而緩解債務(wù)壓力，而一旦退市，轉(zhuǎn)債投資者則馬上會(huì)面臨轉(zhuǎn)債還本付息的不確定性?！?/span>

“國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚未出現(xiàn)過(guò)轉(zhuǎn)債實(shí)際違約案例，投資者此前對(duì)于轉(zhuǎn)債的信用風(fēng)險(xiǎn)也并未給予充分重視，但資本市場(chǎng)不斷迭代更新，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)打破剛兌在中長(zhǎng)期看是大概率事件，因此投資者在投資決策過(guò)程中應(yīng)該更加重視可轉(zhuǎn)債的信用風(fēng)險(xiǎn)?！瘪T昊說(shuō)道。

盡管注冊(cè)制已全面落地，而可轉(zhuǎn)債的發(fā)行依舊是核準(zhǔn)制，證監(jiān)會(huì)對(duì)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的發(fā)行主體的基本面有一定的要求。賀金龍對(duì)記者分析，可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體的發(fā)行資質(zhì)在相關(guān)部門(mén)的要求和標(biāo)準(zhǔn)下是具備門(mén)檻的，而在發(fā)債后出現(xiàn)基本面惡化，則更需投資者在選擇標(biāo)的時(shí)以專(zhuān)業(yè)和審慎的角度出發(fā)。對(duì)基本面進(jìn)行跟蹤和風(fēng)控，對(duì)其信用狀況進(jìn)行深度研究，基本面惡化，未來(lái)可能資不抵債的公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債是不應(yīng)該去參與的。

輝豐轉(zhuǎn)債事件是否有借鑒意義？

此前，輝豐轉(zhuǎn)債的價(jià)格跌破面值，市場(chǎng)預(yù)期該債券違約概率極高，但最后輝豐轉(zhuǎn)債回售兌付，并沒(méi)有發(fā)生外界預(yù)計(jì)可能出現(xiàn)的違約現(xiàn)象。

輝豐轉(zhuǎn)債事件對(duì)當(dāng)前存在違約風(fēng)險(xiǎn)的可轉(zhuǎn)債是否有借鑒意義？輝豐轉(zhuǎn)債由于剩余規(guī)模小于3000萬(wàn)元，決定發(fā)起強(qiáng)贖，以103元/張的價(jià)格強(qiáng)制贖回剩余的轉(zhuǎn)債。

這其中，公司通過(guò)修改募集資金用途，觸發(fā)回售條款回售，縮小規(guī)模等方式來(lái)完成其強(qiáng)贖退市的過(guò)程。輝豐轉(zhuǎn)債回售時(shí)企業(yè)本身的非受限資金不足以支付當(dāng)時(shí)的可轉(zhuǎn)債余額，公司先是出讓子公司股權(quán)，然后是尋求其他企業(yè)先行墊資，才避免了違約。

目前，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債的剩余規(guī)模接近1億元，搜特轉(zhuǎn)債7.98億元，正邦轉(zhuǎn)債11.9億元，全筑轉(zhuǎn)債3.84億元，紅相轉(zhuǎn)債5.5億元。其中，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債的信用等級(jí)均被聯(lián)合資信下調(diào)至CCC，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面；正邦轉(zhuǎn)債的信用等級(jí)被東方金誠(chéng)下調(diào)至CCC，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

賀金龍認(rèn)為，輝豐轉(zhuǎn)債事件對(duì)藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債、正邦轉(zhuǎn)債等都具備借鑒意義，但同時(shí)又對(duì)其籌措及準(zhǔn)備資金這一過(guò)程的完成產(chǎn)生較高難度的要求，畢竟上市公司債務(wù)違約的成本和代價(jià)不可謂不大。

不過(guò)，*ST藍(lán)盾、*ST搜特、*ST正邦等公司凈資產(chǎn)都已是負(fù)數(shù)，接下來(lái)藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債、正邦轉(zhuǎn)債等到底是剛兌還是轉(zhuǎn)股，還是資產(chǎn)重整，仍存在較大不確定性?！拜x豐轉(zhuǎn)債事件可能比較難有參考意義?！焙凑f(shuō)道。

此外，轉(zhuǎn)債整體規(guī)模也將影響最終處理結(jié)果。胡泊認(rèn)為，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債的剩余規(guī)模較小，所以可能兌付的風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)較低，但對(duì)于正邦轉(zhuǎn)債來(lái)說(shuō)，其轉(zhuǎn)債剩余規(guī)模較大，如何處理存在比較大的不確定性。