12月依然處于運(yùn)動(dòng)戰(zhàn)的階段。市場(chǎng)從中期趨勢(shì)看，處于年內(nèi)二次探底后的震蕩回升行情。這波回升行情的催化劑來自11月初開啟的三大利好：1）防疫政策持續(xù)優(yōu)化：疫情防控“二十條”助推我國消費(fèi)復(fù)蘇和經(jīng)濟(jì)回暖，促進(jìn)我國和世界的交流恢復(fù)，這有利于基本面預(yù)期改善和外資流入；2）美國CPI低于預(yù)期后海外緊縮預(yù)期緩解，進(jìn)一步助推外資流入；3）房地產(chǎn)融資政策轉(zhuǎn)向，地產(chǎn)“三支箭”打消市場(chǎng)對(duì)此前保交樓不保實(shí)體的擔(dān)憂?；仡欉@次行情，盡管中間出現(xiàn)擾動(dòng)，但是三大中期線索推動(dòng)市場(chǎng)整體上行。近期三大中期線索總體延續(xù)好轉(zhuǎn)趨勢(shì)。

布局方向綜合考慮政策預(yù)期、景氣預(yù)期和行業(yè)輪動(dòng)，關(guān)注：農(nóng)業(yè)、計(jì)算機(jī)、光伏、軍工、新基建等。

再議預(yù)期的轉(zhuǎn)折：適度加大風(fēng)險(xiǎn)敞口，捕捉新變化。重要的預(yù)期轉(zhuǎn)折與仍相對(duì)較低的股票估值，這意味著即使調(diào)整空間也相對(duì)有限，反而這一時(shí)期適度放大風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的頭寸與敞口更有助于捕捉到新的邊際變化和周期趨勢(shì)。調(diào)整是機(jī)會(huì)，逢跌加倉。

組合管理邁向積極：先藍(lán)籌后成長。往后看，盡管復(fù)蘇的路徑仍復(fù)雜，但組合上可以更為積極，選擇股價(jià)調(diào)整充分，2023年修復(fù)空間更大的“復(fù)蘇資產(chǎn)”與圍繞轉(zhuǎn)型升級(jí)、替代率和成長性的“新興資產(chǎn)”，先藍(lán)籌后成長。

盡管政策向增長的傳導(dǎo)以及經(jīng)濟(jì)改善的成效仍有待進(jìn)一步觀察，但考慮到疫情防控、房地產(chǎn)等領(lǐng)域的支持政策不斷加碼，年底對(duì)政策穩(wěn)增長的預(yù)期也在持續(xù)強(qiáng)化，疊加市場(chǎng)前期已具備較多的偏底部特征，重申近期發(fā)布的2023年A股市場(chǎng)展望《翻開新篇》中，對(duì)A股市場(chǎng)未來12個(gè)月持中性偏積極看法，特別是在節(jié)奏上要重視今年底至明年一季度指數(shù)可能迎來的階段性機(jī)遇。

配置建議：短期緊跟政策邊際變化的節(jié)奏，中期偏成長。1）預(yù)期不高、政策出現(xiàn)邊際變化受影響大的領(lǐng)域，如地產(chǎn)鏈條、受疫情影響的消費(fèi)，包括食品飲料、家電、輕工家居等；2）高景氣、有政策支持、中國有競爭力的制造成長賽道，包括科技軟硬件、高端制造、軍工等；3）股價(jià)調(diào)整相對(duì)充分、中長期前景有待明朗的領(lǐng)域，如醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)等，配置時(shí)機(jī)需等待政策預(yù)期變化。

進(jìn)入2022年12月，A股有望延續(xù)此前的上行趨勢(shì)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨新的下行壓力，政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議即將召開，穩(wěn)健貨幣政策開始更有力度，穩(wěn)增長政策加碼概率進(jìn)一步加大。精準(zhǔn)防控疫情政策更加有力，市場(chǎng)對(duì)于未來疫情改善的預(yù)期提升。外部流動(dòng)性改善，人民幣兌美元穩(wěn)步升值。國內(nèi)方面，由于成本壓力降低，且未來穩(wěn)增長力度加大，盈利進(jìn)入三季度后觸底回升概率較大。

預(yù)計(jì)12月政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議會(huì)有更明確的穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長措施，在穩(wěn)地產(chǎn)、傳統(tǒng)基建、醫(yī)療基建、數(shù)字新基建方面將會(huì)有更多明確的措施。在疫情防控層面，預(yù)計(jì)會(huì)有更加具體的安排，讓市場(chǎng)對(duì)于明年中國經(jīng)濟(jì)走出疫情影響預(yù)期進(jìn)一步提升。美國的通脹數(shù)據(jù)拐頭向下，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所削弱，12月加息靴子落地后，預(yù)計(jì)后續(xù)加息的空間進(jìn)一步有限。人民幣兌美元貶值壓力減輕，外資持續(xù)回流A股。A股已重回上行周期，進(jìn)入為期兩年的結(jié)構(gòu)牛。風(fēng)格方面，春節(jié)前，更加有利于穩(wěn)增長政策落地相關(guān)板塊的表現(xiàn)。

AH破曉，港股牛市，A股修復(fù)市。國內(nèi)政策底已在11月再度夯實(shí)，海外政策底出現(xiàn)，AH破曉。建議重視港股戰(zhàn)略性大底部。2023年權(quán)益市場(chǎng)最大的機(jī)遇來自中美“此消彼長”相對(duì)優(yōu)勢(shì)，AH市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力主要來自估值修復(fù)：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下行（資本市場(chǎng)定位重要，對(duì)穩(wěn)增長決心更樂觀），以及無風(fēng)險(xiǎn)利率下行（美債利率筑頂回落），貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)AH股上行，A股走修復(fù)市、港股走牛市。港股無論分子還是分母端都相較A股更敏感；港股牛市三階段，驅(qū)動(dòng)力依次來自于：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降、價(jià)值重估、企業(yè)盈利兌現(xiàn)，2023年配置關(guān)注港股投資“三支箭”（穩(wěn)增長+防疫優(yōu)化+海外流動(dòng)性反轉(zhuǎn)）。

行業(yè)配置：2023年上半年托底→重建，下半年轉(zhuǎn)型→突圍。上半年重心在于經(jīng)濟(jì)“托底”和信心“重建”，下半年結(jié)構(gòu)“轉(zhuǎn)型”和競爭力“突圍。1.托底：穩(wěn)增長彰顯力度與決心，地產(chǎn)鏈信心筑底（龍頭房企/銀行/建材/家電）；海外高接種率下防疫優(yōu)化路徑的啟示（醫(yī)療設(shè)備/特效藥/休閑服務(wù)）。2. 重建：信心與秩序重建，資本市場(chǎng)定位重要和央國企價(jià)值重估（能源央企/科技央企/科創(chuàng)板），互聯(lián)網(wǎng)反壟斷政策預(yù)期穩(wěn)定（互聯(lián)網(wǎng)/平臺(tái)經(jīng)濟(jì)）。3. 轉(zhuǎn)型：探尋制造業(yè)中堅(jiān)力量，中長貸回暖拉動(dòng)制造業(yè)復(fù)蘇（通用設(shè)備/新能源設(shè)備），新能車產(chǎn)業(yè)鏈潛在擴(kuò)表方向（儲(chǔ)能/通用設(shè)備中的新能源車鏈），技術(shù)周期驅(qū)動(dòng)的綠色化與智能化（復(fù)合銅箔/溫控設(shè)備/碳化硅）。4. 突圍：國家安全觀“自上而下”戰(zhàn)略升級(jí)，能源安全/供應(yīng)鏈安全/信息安全/國防安全（油氣裝備/機(jī)床/半導(dǎo)體設(shè)備/信創(chuàng)/航空航天）。

當(dāng)前A股增量資金回暖，市場(chǎng)信心明顯提升，人民幣匯率反向破7沒有太多懸念，市場(chǎng)核心矛盾轉(zhuǎn)移至國內(nèi)疫情和政策預(yù)期的博弈。目前政策積極預(yù)期明顯占上風(fēng)，維持“以更樂觀地心態(tài)面對(duì)戰(zhàn)術(shù)性反彈，冬日里的小陽春值得期待”的判斷。短期行業(yè)輪動(dòng)遵循地產(chǎn)—消費(fèi)—成長的演繹路徑，當(dāng)前消費(fèi)板塊正在接力，圍繞成長的反彈正處于醞釀的前期。

短期超配行業(yè)：地產(chǎn)（鏈）；消費(fèi)（啤酒、出行、白酒等）；與疫情相關(guān)的醫(yī)藥領(lǐng)域；銅金；汽車零部件；以數(shù)控機(jī)床和刀具、超聲波焊接、大功率軸承為代表的國產(chǎn)替代；以計(jì)算機(jī)（信創(chuàng)）為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)；以儲(chǔ)能為代表的綠電產(chǎn)業(yè)鏈。主題投資：圍繞中國特色估值體系，關(guān)注國企央企。

內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)緩和之下，市場(chǎng)有望進(jìn)一步回暖。11月以來國內(nèi)疫情出現(xiàn)反復(fù)，成為對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期以及A股市場(chǎng)的主要抑制力量。而當(dāng)下：1）防疫措施優(yōu)化下，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂有望緩解。2）各項(xiàng)“穩(wěn)增長”政策也在加速落地，并有望托底經(jīng)濟(jì)。11月中旬以來，降準(zhǔn)、“金融十六條”、地產(chǎn)“第二支箭”延期擴(kuò)容等政策寬松措施密集加碼，11月28日證監(jiān)會(huì)又宣布，決定在股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項(xiàng)措施，標(biāo)志著支持地產(chǎn)融資的“第三箭”射出。3）外部風(fēng)險(xiǎn)也在減弱，外資大幅回流。盡管12月2日公布的美國11月非農(nóng)和平均時(shí)薪數(shù)據(jù)再超預(yù)期，但市場(chǎng)仍在繼續(xù)博弈美聯(lián)儲(chǔ)12月放緩加息腳步，帶動(dòng)美債利率、美元指數(shù)回落，外資重新回流，11月11日以來陸股通北上資金已大幅流入809億。4）從估值、股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來看，當(dāng)前市場(chǎng)仍處于高性價(jià)比的底部區(qū)域。截至12月2日上證綜指12.4倍、創(chuàng)業(yè)板指39.5倍的PE估值仍處于歷史底部區(qū)域，與此同時(shí)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也分別處于2010年以來74%和95%的歷史高位。

結(jié)構(gòu)上，短期內(nèi)繼續(xù)重點(diǎn)關(guān)注大消費(fèi)+國企央企的修復(fù)機(jī)會(huì)。1）消費(fèi)：一方面，防疫政策持續(xù)優(yōu)化，有望提振大消費(fèi)業(yè)績修復(fù)預(yù)期。另一方面，此前10月中旬至11月上旬外資大幅流出一度沖擊外資重倉的消費(fèi)板塊。而近期外資已在快速回落，且消費(fèi)仍是其重點(diǎn)加配的方向。2）國企央企：近期各類政策、事件密集催化。11月21日，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿提出“探索建立具有中國特色的估值體系”。同時(shí)，權(quán)重板塊在前期內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)沖擊下，當(dāng)前估值已處于歷史底部，存在修復(fù)空間。

進(jìn)入12月，市場(chǎng)對(duì)于“跨年行情/春季躁動(dòng)”預(yù)期逐漸升溫。從過去15年的復(fù)盤情況來看，“跨年行情/春季躁動(dòng)”出現(xiàn)概率確實(shí)較高，但持續(xù)時(shí)間和幅度差異較大。本輪行情啟動(dòng)至今已超20個(gè)交易日，期間最大漲幅在10%左右，結(jié)合當(dāng)前“弱現(xiàn)實(shí)、強(qiáng)預(yù)期”的情況來看，建議短期在樂觀的情況下多一分謹(jǐn)慎。地產(chǎn)行業(yè)政策拐點(diǎn)是支撐經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇的壓艙石，但從海外防疫政策的放松優(yōu)化經(jīng)驗(yàn)來看，復(fù)蘇并非一蹴而就，因而在此過程中市場(chǎng)的博弈分歧或?qū)⒂兴哟?。但需要?qiáng)調(diào)的是，長期來看，市場(chǎng)底部特征明確，未來修復(fù)趨勢(shì)明朗。

在配置方面，布局低位和彈性，適度考慮估值切換。關(guān)注三條主線邏輯：一是，防疫優(yōu)化下，前期受損板塊的修復(fù)行情，如生物醫(yī)藥、航空、酒旅等板塊；二是，穩(wěn)增長訴求下的行業(yè)政策邊際寬松，如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈條和互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)；三是，長期圍繞安全主題下的，能源安全、自主可控以及信創(chuàng)、中藥等板塊。主題投資方面，建議關(guān)注國企改革、拉尼娜現(xiàn)象等。

積極應(yīng)對(duì)收官月，“穩(wěn)增長”政策發(fā)力成最大看點(diǎn)。A股步入年底收官月，海外緊縮放緩、美元指數(shù)走弱疊加國內(nèi)降準(zhǔn)落地，流動(dòng)性環(huán)境繼續(xù)維持寬松，國內(nèi)政策預(yù)期將是主要矛盾。重點(diǎn)關(guān)注12月政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中政策的主要脈絡(luò)，“穩(wěn)增長”發(fā)力方向?qū)⑹亲畲罂袋c(diǎn)，預(yù)計(jì)防疫優(yōu)化、地產(chǎn)穩(wěn)增長和積極財(cái)政是重要方向。A股有望在震蕩中緩慢攀升，在此階段應(yīng)敢于做出戰(zhàn)略配置。

12月市場(chǎng)，建議配置低估值藍(lán)籌+部分成長，關(guān)注：房地產(chǎn)及上下游產(chǎn)業(yè)鏈、新能源、軍工等。主題投資關(guān)注信創(chuàng)、自主可控、中藥等。