數(shù)據(jù)來(lái)源:中金公司 范雨露 制圖
近期,一萬(wàn)億元國(guó)債增發(fā)的消息在債券市場(chǎng)激起了漣漪。
市場(chǎng)人士表示,盡管四季度資金面臨國(guó)債供給放量擾動(dòng),但央行或?qū)⑴浜县?cái)政發(fā)力,維持資金總量平衡。隨著繳稅繳款疊加效應(yīng)擾動(dòng)消退、財(cái)政投放力度進(jìn)一步加強(qiáng),加上貨幣政策寬松配合,資金面有望重回寬松,進(jìn)而打開債市利率下行空間。
四季度利率債供給明顯抬升
10月24日,十四屆全國(guó)人大常委會(huì)第六次會(huì)議表決通過(guò)了關(guān)于批準(zhǔn)國(guó)務(wù)院增發(fā)國(guó)債和2023年中央預(yù)算調(diào)整方案的決議,將增發(fā)一萬(wàn)億元國(guó)債。
財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人表示,此次增發(fā)的國(guó)債將在今年四季度發(fā)行。財(cái)政部將及時(shí)啟動(dòng)國(guó)債發(fā)行工作。目前,財(cái)政部已對(duì)四季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃作出調(diào)整,為增發(fā)國(guó)債留出空間。
“這意味著普通國(guó)債發(fā)行進(jìn)度在11月到12月可能邊際放緩,從而使得全年普通國(guó)債凈發(fā)行量不至于大幅超過(guò)31600億元。”廣發(fā)證券固定收益首席分析師劉郁說(shuō)。
不過(guò),多家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的數(shù)據(jù)顯示,在特殊再融資債和此次增發(fā)國(guó)債供給的影響下,四季度利率債供給規(guī)模要遠(yuǎn)高于以往年份。
中金公司發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,在此次預(yù)算調(diào)整前,四季度政府債券還剩約1.25萬(wàn)億元額度,其中包括國(guó)債約7900億元、新增地方債4600余億元??紤]特殊再融資債或發(fā)行1.5萬(wàn)億元,加上此次新增1萬(wàn)億元國(guó)債額度,其預(yù)計(jì)四季度政府債券凈增量或在3.5萬(wàn)億元到3.7萬(wàn)億元,創(chuàng)歷史同期新高。
中信建投證券發(fā)布的研報(bào)也認(rèn)為,本次新增國(guó)債將采取公開發(fā)行方式(而非定向發(fā)行),因此將對(duì)資金面帶來(lái)影響。從節(jié)奏上看,預(yù)計(jì)11月將開啟本次增發(fā)國(guó)債的發(fā)行,由于其中有5000億元要求在今年內(nèi)完成使用,因此11月至少發(fā)行5000億元。
此外,根據(jù)目前地方政府披露的特殊再融資債發(fā)行計(jì)劃,預(yù)計(jì)10月將完成1萬(wàn)億元規(guī)模的發(fā)行,剩下5000億元或在11月發(fā)行,疊加今年尚未完成發(fā)行的一般國(guó)債與地方債,中信建投證券預(yù)計(jì)12月前利率債券的供給將是會(huì)對(duì)資金面產(chǎn)生較大擾動(dòng)的因素。
貨幣政策配合下資金面趨緊概率有限
面對(duì)接下來(lái)如此巨額的債券供給,部分投資者開始擔(dān)心這會(huì)減少銀行體系流動(dòng)性,從而導(dǎo)致資金面趨緊。
不過(guò)多位市場(chǎng)人士認(rèn)為,貨幣政策有望進(jìn)一步打開空間,以配合財(cái)政政策。預(yù)計(jì)央行會(huì)通過(guò)增發(fā)或超額續(xù)作MLF、甚至降準(zhǔn)置換等方式進(jìn)一步釋放中長(zhǎng)期資金,為政府債券的發(fā)行創(chuàng)造適宜的流動(dòng)性環(huán)境。
劉郁表示,政府債發(fā)行繳款將會(huì)吸收市場(chǎng)流動(dòng)性,從而對(duì)資金面形成短暫沖擊,可能需要央行提供逆回購(gòu)等資金進(jìn)行對(duì)沖。這些融資在形成財(cái)政支出后會(huì)在今年年底之前再?gòu)膰?guó)庫(kù)流出,但流出的資金不包括明年結(jié)轉(zhuǎn)使用的5000億元,這部分資金缺口可能需要央行提供MLF、降準(zhǔn)等方式進(jìn)行對(duì)沖。
“考慮到9月以來(lái)銀行間R007等資金利率已回到政策利率中樞以上,資金面進(jìn)一步收斂的空間有限,短端利率面臨的調(diào)整壓力可能相對(duì)較小?!眲⒂粽f(shuō)。
在光大證券固定收益首席分析師張旭看來(lái),政府債券發(fā)行是資金面一個(gè)較為重要的影響因素,但央行完全有能力運(yùn)用法定準(zhǔn)備金率、MLF、OMO等貨幣政策工具對(duì)該因素進(jìn)行有效的對(duì)沖,從而為政府債券的發(fā)行以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的持續(xù)好轉(zhuǎn)營(yíng)造良好的流動(dòng)性環(huán)境。
“從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,在經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)、政府債券集中發(fā)行階段,央行通常會(huì)保持較積極的投放予以配合。近一個(gè)月央行加大逆回購(gòu)?fù)斗乓?guī)模,也反映出其對(duì)于資金面的呵護(hù)態(tài)度。但若央行僅以短期逆回購(gòu)操作投放流動(dòng)性,市場(chǎng)對(duì)于中長(zhǎng)期流動(dòng)性穩(wěn)定的預(yù)期或難以快速修復(fù)。”華創(chuàng)證券固定收益首席分析師周冠南說(shuō)。
因而,巨量債券發(fā)行下,除加大逆回購(gòu)?fù)斗帕Χ韧猓袌?chǎng)還期待降準(zhǔn)降息等貨幣政策工具。東吳證券固定收益首席分析師李勇表示,預(yù)計(jì)央行將通過(guò)調(diào)節(jié)逆回購(gòu)操作規(guī)模和降準(zhǔn)等方式來(lái)呵護(hù)資金面??紤]到9月剛降準(zhǔn)25個(gè)基點(diǎn),其預(yù)計(jì)11月降準(zhǔn)幅度不會(huì)過(guò)大,或?yàn)?5個(gè)基點(diǎn)。
中金公司固定收益首席分析師陳健恒也表示,若年內(nèi)政府債券密集發(fā)行對(duì)市場(chǎng)利率走勢(shì)短期擾動(dòng)加大、進(jìn)一步推升債市利率,不排除會(huì)看到央行降息以引導(dǎo)財(cái)政融資成本降低,充分發(fā)揮宏觀調(diào)控政策合力、夯實(shí)經(jīng)濟(jì)基本面平穩(wěn)復(fù)蘇基礎(chǔ)。
長(zhǎng)期利率難改低位震蕩格局
增發(fā)國(guó)債所帶來(lái)的寬信用影響是否會(huì)沖擊債市?業(yè)內(nèi)人士表示,供給沖擊將對(duì)債市形成短期擾動(dòng),而從長(zhǎng)期來(lái)看仍需觀察政策效力,預(yù)計(jì)利率難改低位震蕩格局。
寬信用政策落地效果以及經(jīng)濟(jì)基本面的回升態(tài)勢(shì)是市場(chǎng)關(guān)注的重要焦點(diǎn)。周冠南表示,后續(xù)一要觀察寬信用政策落地效果,二要從債券供給增量角度觀察對(duì)資金的影響。年內(nèi)后者的擾動(dòng)或大于前者。
周冠男認(rèn)為,寬信用政策對(duì)于基建的帶動(dòng)作用較為明顯,但考慮到地產(chǎn)修復(fù)節(jié)奏依然偏緩,收益率上行幅度或可控,10年期國(guó)債或在2.65%到2.75%區(qū)間盤整。
李勇也認(rèn)為,財(cái)政發(fā)力需要降準(zhǔn)等寬松貨幣政策配合,保持低利率環(huán)境較為適宜,其預(yù)計(jì)債券收益率難改低位震蕩格局。
此外,從供求關(guān)系來(lái)看,年內(nèi)銀行、保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)或仍有債券增持空間和意愿。陳健恒表示,從銀行方面來(lái)看,當(dāng)前實(shí)體內(nèi)生融資需求仍未明顯回暖,近期票據(jù)利率也有所回落,這或意味年內(nèi)銀行仍可保證一定債券投資空間。
“從保險(xiǎn)方面來(lái)看,今年前三季度保險(xiǎn)累計(jì)增持利率債規(guī)模較近三年同期均值存在一定差距,而今年保費(fèi)收入同比處于高位,而資金在銀行存款、非標(biāo)投資等領(lǐng)域投資增速較低,這可能意味著保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)也有一定債券配置空間。”陳健恒說(shuō)。
陳健恒進(jìn)一步表示,當(dāng)前債市利率已調(diào)整至一定高度、相對(duì)吸引力有所抬升,配置型機(jī)構(gòu)或有主動(dòng)配置需求。