醫(yī)藥板塊一直以來被視為牛股的搖籃，10年10倍股中醫(yī)藥股占據(jù)席位最多。去年乘風破浪的醫(yī)藥板塊春節(jié)后迎來一波“倒春寒”，申萬醫(yī)藥生物指數(shù)節(jié)后最大跌幅達19%；其中，千億市值以上的醫(yī)藥股平均回撤幅度超20%，下跌最為明顯。

而在這場以核心資產為主的調整下，市場最為關注的是：當前醫(yī)藥板塊的估值處在什么水平？未來有哪些影響醫(yī)藥行業(yè)的主要因素？下一步該如何配置？

興業(yè)證券醫(yī)藥行業(yè)資深分析師黃翰漾表示，往后看，醫(yī)藥投資對專業(yè)化能力的要求會越來越高，但醫(yī)藥行業(yè)依然是時間的朋友。

醫(yī)藥板塊現(xiàn)“估值殺”

疫情下，2020年醫(yī)藥板塊成為最受關注的行業(yè)之一。剔除去年上市的次新股，醫(yī)藥生物行業(yè)全年共誕生了39只翻倍股，其中英科醫(yī)療累計漲幅在10倍以上。

春節(jié)后A股畫風突變，醫(yī)藥板塊遭遇深度調整，不過，近幾日板塊略有回升趨勢。數(shù)據(jù)顯示，申萬醫(yī)藥生物指數(shù)節(jié)后（2月18日至今）累計下跌近14%，期間最大跌幅一度達19%；在28個申萬一級行業(yè)中，醫(yī)藥生物行業(yè)跌幅也相對居前，僅次于食品飲料、電氣設備與汽車行業(yè)。

回顧歷史上醫(yī)藥股行情，除本次外，近10年兩次較大幅度回調分別出現(xiàn)在2011年和2018年下半年。本輪醫(yī)藥股調整有何不同？

國海證券認為，三次大幅度下跌市場均有加息預期影響；與本次下跌不同的是，前兩次醫(yī)藥板塊本身都有較重大政策性利空出爐，行業(yè)估值邏輯和利潤預測產生劇烈變化。具體來看，2011年國內公立醫(yī)院藥品采購推出首次“集采”的探索方案，2018年下半年疊加長生生物疫苗事件、國家醫(yī)保局首輪正式集采，重大的行業(yè)利空重塑了制藥板塊格局和估值邏輯。

對于節(jié)后醫(yī)藥股的調整，黃翰漾表示，這段時間醫(yī)藥板塊回撤更多還是源于市場對于估值的擔憂，基本面本身并沒有問題。像白馬股中的藥明康德、愛爾眼科等相對回撤更多一些，也因為它們估值相對處于歷史中高水平，部分公司去年估值曾階段性達到百倍以上。

業(yè)績方面，醫(yī)藥生物行業(yè)共有370多家上市公司，目前有近300家上市公司已披露2020年度業(yè)績情況，近七成公司凈利潤實現(xiàn)（或預告）同比增長。圣湘生物、英科醫(yī)療、達安基因等70多家公司凈利潤實現(xiàn)（或預告）同比翻倍，這其中不少為抗疫類公司。一季度業(yè)績來看，目前有近20家醫(yī)藥上市公司已發(fā)布一季度業(yè)績預告，這些公司凈利潤均為同比增長且絕大部分增速都在30%以上。

估值處于什么水平？

2020年上半年可以說是醫(yī)藥行業(yè)的一個大年，無論是估值溢價率還是機構持倉基本上處于上行態(tài)勢，并達到歷史高位水平。經(jīng)過這波回調，醫(yī)藥板塊整體估值水平如何？

“當前醫(yī)藥板塊無論估值溢價率還是機構持倉情況基本上已回落到歷史上的中低水平。部分標的的絕對估值可能還是不低，但整體已不貴?！秉S翰漾表示。

數(shù)據(jù)顯示，目前醫(yī)藥板塊整體市盈率在42倍左右，距離2020年出現(xiàn)的階段高點60倍以上已經(jīng)大幅回落，接近2010年后的水平。以近10年數(shù)據(jù)來看，醫(yī)藥板塊市盈率均值為39倍，當前市盈率與這一均值已非常接近。

不過，醫(yī)藥板塊子板塊眾多，子板塊之間估值差異比較大。以近10年數(shù)據(jù)來看，醫(yī)療服務、生物制品、化學制劑市盈率高于歷史均值，醫(yī)療器械、化學原料藥和醫(yī)藥商業(yè)最新市盈率低于歷史均值，中藥最新市盈率已與均值非常接近。分化較為明顯的有兩個板塊，醫(yī)療服務板塊當前估值仍在百倍以上，遠遠高于歷史均值（85倍）；而醫(yī)療器械板塊當前估值已大幅低于歷史均值（54倍）。

具體到個股來看，醫(yī)藥股估值分化也十分明顯，不少細分領域龍頭估值目前仍在百倍以上，如藥明康德、通策醫(yī)療、愛美客與愛爾眼科等。

另外，盡管醫(yī)藥板塊估值明顯回落，但對比海外市場標的，國內醫(yī)藥股的估值還是更貴一些。

黃翰漾的觀點是，新興市場本身會被給予更高的估值溢價率，A股市場估值水平本身就高于美股市場。再聚焦到醫(yī)藥行業(yè)，海外醫(yī)藥行業(yè)相對較為成熟穩(wěn)定，頭部公司增速相對不快。相比之下，國內醫(yī)藥企業(yè)的成長性和確定性更強，從成長性的角度市場給予了更高的估值。

調整后的機遇與挑戰(zhàn)

疫情防控常態(tài)化、政策新周期疊加國內國際雙循環(huán)新發(fā)展格局下，醫(yī)藥產業(yè)迎來深度變革。調整行情下，醫(yī)藥投資可謂機遇與挑戰(zhàn)并存。

黃翰漾認為，在疫情防控常態(tài)化的背景下，諸多醫(yī)藥領域的創(chuàng)新賽道，如疫苗、創(chuàng)新藥、檢測、醫(yī)療設備、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等，可能會成為長期高關注度行業(yè)。他對醫(yī)藥板塊中值得長期關注的三大細分賽道進行了具體分析。

對于創(chuàng)新藥，他認為，當下創(chuàng)新藥市場競爭已由1.0時代進入2.0時代。過去，Me-too類（又叫派生藥)）產品上市后尚能獲得不錯的市場份額，但隨著創(chuàng)新藥市場競爭的加劇，當前Me-better（改良模仿）和Best-in-class（同類最優(yōu)）藥物逐漸成為市場追逐的焦點，這類藥物才能獲得足夠的生存空間。

與藥品相比，醫(yī)療器械行業(yè)目前還處于創(chuàng)新的上半場。相比藥品行業(yè)，器械產品專利懸崖現(xiàn)象并不明顯，品牌護城河更加深厚，政策推出的時間相較藥品行業(yè)略有滯后。近年來，我國創(chuàng)新醫(yī)療器械上市數(shù)量有攀升趨勢，PCI（經(jīng)皮冠狀動脈介入治療）、監(jiān)護儀等細分賽道已基本實現(xiàn)國產替代。隨著創(chuàng)新醫(yī)療器械的腳步加快，國產化率較低的細分賽道如發(fā)光、MRI（磁共振成像）等，國產創(chuàng)新器械替代進口的故事正在加速上演。

消費升級是永遠不變的主題，在醫(yī)藥板塊中也是如此。長期來看，消費醫(yī)療是醫(yī)?？刭M降價趨勢下的避風港行業(yè)，其中醫(yī)療服務既有相對剛性穩(wěn)定的下游需求，又有消費升級的推動力，量價齊升是醫(yī)療服務的長期趨勢。

綜合當前市場上機構觀點來看，絕大部分機構表示，本輪調整并沒有改變行業(yè)長期成長邏輯，從中長期來看，醫(yī)藥核心資產以及二線資產的行情并沒有結束，結構性機會仍將持續(xù)。